【猎云网（微信号：ilieyun
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编者注：本文作者Pascal Levensohn是旧金山知名风险资本家，有超过22年的工作经验，Andrew Krowne是风险投资基金Levensohn Venture Partners和 Dolby Family Ventures的董事。文中提到的SAFE是“Simple agreement for future equity（未来股权简单协议）”的缩写。你在向投资者出售股份时，无需就所有细节与投资者谈判。你只需通过某些名义授予投资者购买股份的权限即可。
现阶段，SAFE票据的弊端已经逐渐显现出来。但讽刺的是，为这些弊端买单的却是创业者。知名创业孵化器Y Combinator在最初创制这类票据时，就表示：“我们的目标，是利用这些票据来保证投资者和创始人双方所享有的公平。”但事实上，不少创业者发现，他们在真正发行这类票据时，自己那份权益的稀释程度，要比当初签署文件时想象中的稀释程度严重许多。
自2013年SAFE 票据诞生以来，对它持乐观态度的创业者，就开始通过这种形式或者传统可转换票据形式，接连进行小规模股权融资。几乎没有人会真正考虑这些票据未来可能产生的影响，也几乎没有人会理性分析它们对原有权益的负面稀释作用。尤其是当个体希望从要求较少的天使投资人和种子投资人手中拿到小规模投资时，SAFE 票据就更是他们首选的对象。但他们不知道，其实这是一种错误的做法。
在投资SAFE票据和可转换票据这一块，我们拥有多年丰富的工作经验。在这一过程中，我们发现，不少创始人都倾向于将某一票据的估值上限，与未来股权融资的最小规模联系起来。甚至他们还认为，某一票据的贴现就代表着下一轮股权融资的最低溢价。除此之外，我们还发现，正常情况下，创始人几乎不会针对票据在发行之后真正转换为股权给自己带来的权益稀释问题，进行仔细分析和计算。
而他们不计算的后果，就是自己在公司持有的股权比例，要比想象当中少很多。虽然这必然会让他们对稀释自己股权的人心生不满，但也没办法责怪风险资本家，责怪天使投资人，说来说去可能还得怪自己。
为什么会演变成这样？这种不良循环又意味着什么？
毫无疑问，这些票据合理利用可以带来益处。比如说给公司提供过桥资金支持以达到发展目标，或者是在高层领导下进行健康的规模拓展。但与之相对应，不合理利用就肯定会带来坏处，甚至是麻烦。比如说，故意等到估值升高才进行股权定价，或者是故意忽略那些不太明显的信息提示。
所以说，风险资本家一定要对股权稀释的计算有一定的了解，这一点至关重要。但可惜的是，在现实生活中，不少人都是做不到的。另外，许多公司的首席执行官也没能够充分意识到，SAFE票据在不同估值上限的状态之下，对自己持有的股权在稀释前后所占比例的影响，以及这些票据对公司未来发展过程中的财务生存能力所产生的影响。
说到底，这个问题的核心，就是创始人和投资人双方，都没有给予融资后估价足够的重视，对其重要性没有足够的理解。虽然目前大多数风险资本家在决定投资与否时，都会以融资之前的估价作为参考，但那些经验丰富的投资人清楚地知道，融资后的估价才是更为重要的衡量指标。所谓融资之后的估价，就是指公司在发行新股之后，自己能够拿到多大份额的权益。然而，不论是公司的首席执行官，还是公司的创始人，都忘记了这样一个事实，那就是这些票据会对融资之后的权益计算产生诸多影响。因此，所发行的票据越多，估值上限距离新定价股权越远，那么融资前后实际估价和名义估价之间的差距就会越大。
而SAFE票据在发行过程中出现问题，会给公司首席执行官/创始人和新进来的投资人，在谈判过程中带来过多的紧张氛围。尤其是在公司第一次定价股权融资时，这一点表现得尤为突出，因为那是公司创始人和其他利益相关者第一次真切地感受到权益稀释所带来的麻烦。在发行SAFE票据或者可转换票据时，公司创始团队通常意识不到自己的权益受到了稀释。等发现自己所持有的股权比例从78%跌到35%时，就会下意识地将罪责归在新的融资结构这类外在因素上。但我们已经说过，这一后果完全是因为自己的疏忽。
一些解决措施
合格的首席执行官，应该在发行任何票据之前，请专业的咨询顾问准备好详细的估算报表，提前对可能出现的情况有一个全面了解。
如果发行票据太过频繁，那么股权稀释问题就可能接连出现，对未来的定价融资产生负面影响。因为公司的大部分权益都分给了创始人、可转换票据持有人和A轮融资投资人，从而给B轮融资投资人带来不利影响。
总而言之，想要在最大程度上降低票据发行所带来的负面影响，关键就是保证发行人和投资人提前对发行事宜进行全面的计算和分析，帮助那些处于早期发展阶段的公司提高资本效率。
