来源：直通IPO，文/韩文静
8月1日，哈尔滨敷尔佳科技股份有限公司（以下简称“敷尔佳”）在深交所上市，发行价55.68元/股，开盘80元/股，涨幅达43.67%；截至发稿前每股为70.18元，涨幅达26.04%，总市值280.78亿。
历时两年多，敷尔佳终于完成了这场IPO“冲刺”，并创造了一个造富神话。
颜值经济的大背景下，医美市场需求的旺盛带动了医用敷料的增长，冠上“医美面膜”概念的敷尔佳，成功吃到红利，得以快速发展。
近三年，敷尔佳实现了近50亿的营收，高达80%毛利率，以及业内第一市占率等多项亮眼成绩。
不过一直以来，敷尔佳IPO背后也引发了不少争议。“重营销、轻研发”等市场质疑接连不断，当“械字号面膜”故事不灵了，敷尔佳改道“妆字号”是最优解吗？
毛利率“直追”茅台，一年狂揽17亿元营收
敷尔佳创始人张立国毕业于中药学专业，在创立敷尔佳之前当过药剂师，还从事过药品批发生意。
2017年，当年张立国成立了独立公司，专门负责卖敷尔佳品牌产品。成立至今也不过六年，发展的如此迅速，是乘上了“医美面膜”的东风。
近些年来，医美产业崛起的大背景下，资本市场接连不断地刮起医美风，主打“械字号”医用敷料的敷尔佳也抓住了这个机会。
敷尔佳成立之际，正值我国护肤品行业快速发展之际。根据弗若斯特沙利文的数据，2017年至2021年，中国皮肤护理产品行业市场规模由1805亿元增长至3171亿元，年复合增长率为15.1%。
基于对透明质酸钠及胶原蛋白的研究，公司形成了以适用于轻中度痤疮、促进创面愈合与皮肤修复的 II 类医疗器械类产品为主，多种形式的功能性护肤品为辅的立体化产品体系。
目前，敷尔佳给自己定位于从事专业皮肤护理产品的研发、生产和销售的公司。公司在售产品覆盖医疗器械类敷料产品和功能性护肤品，主打敷料和贴、膜类产品，并推出了水、精华及乳液、喷雾、冻干粉等其他形态产品。
招股书显示，2020年-2022年敷尔佳的营业收入分别为15.85亿元、16.5亿元及17.69亿元，同期净利润分别为6.48亿元、8.06亿元和8.47亿元。综合毛利率分别为76.47%、81.95%和83.07%。
同期，敷尔佳医疗器械类敷料营收分别为8.8亿元、9.28亿元、8.66亿元，占比为55.54%、56.25%、48.95%，毛利率分别为78.67%、84.13%、86.06%。
而站在高毛利金字塔尖的茅台，2022年毛利率为92.6%，敷尔佳医用敷料的毛利率直追茅台，堪称“膜茅”。
根据弗若斯特沙利文的分析报告，2021年敷尔佳贴片类产品销售额为贴片类专业皮肤护理产品市场第一，占比15.9%；其中医疗器械类敷料贴类产品占比17.5%，市场排名第一；功能性护肤品贴膜类产品占比13.5%，市场排名第二。
本次发行前，张立国直接持有公司93.8111%的股份，系公司的控股股东及实际控制人。此外，哈三联持股5.00%。
大手笔营销遭质疑，奔赴“妆字号”
回顾敷尔佳的上市之路，也是一波三折。
早在2021年9月，敷尔佳便首次向深交所提交招股说明书，拟在创业板上市。直到2022年9月才获得证监会审议通过，此后却因迟迟拿不到证监会注册批文而停滞。直到2023年，敷尔佳再次更新招股书并获批。
如今，敷尔佳终于“守得云开见月明”，但公司面临的争议却一直难以消解。
首先，是其“重营销、轻研发”的积弊。
2020年至2022年，公司的销售费用为2.65亿元、2.64亿元和3.90亿元，销售费用率为16.75%、16.01%和22.06%。
仔细来看，宣传推广费增长最快，2020年至2022年高达1.66亿元、2.36亿元和3.54亿元，同期在销售费用中占比为62.62%、89.26%和90.63%。
与之形成鲜明对应的是，敷尔佳在研发上投入甚微，2020年至2022年，敷尔佳的研发费用仅分别为0.014亿元、0.052亿元和0.154亿元，营业占比分别为0.09%、0.32%、0.87%。即使在逐年增长，也始终未突破1%。
此外，此次募资项目，敷尔佳还计划拿出近半的募资用于品牌营销推广项目。
敷尔佳此次公开发行股票募集资金为18.97亿元，将用于生产基地建设项目、研发及质量监测中心建设项目、品牌营销推广项目、补充流动资金。其中，品牌营销推广的资金计划投入为8.85亿元，占比高达46.65%。
对于研发投入低的市场质疑，敷尔佳也有所行动，从2021年到2022年，公司的研发人员已经从2名上升到了8名，占员工总数也由0.69%上升到了1.67%。
虽然提高了研发人员比重，但其占比依然较低，能不能打消投资者的疑虑还很难说。
其次，敷尔佳在经营上面临的不确定性，源于政策对于“械字号面膜”监管。
2020年，国家药监局曾发文称，并不存在“械字号面膜”的概念，医疗器械产品也不能以“面膜”作为其名称。
药监局明确表示，一些面膜类化妆品将产品宣称为“医学护肤品”“药妆”产品等，属于明示或者暗示产品具有医疗作用，均是违法宣称行为。
也就是在那一年，敷尔佳的械字号产品停止了高歌猛进，其明星产品敷尔佳白膜的收入，出现下滑。
于是近些年来，敷尔佳转向“妆字号”发展的步伐逐步加快。
招股书提供的数据，公司2022年度总营收达到17.69亿元，两大主营业务医疗器械类产品、化妆品类产品收入为分别为8.65亿元、9.03亿元。其中，化妆品类收入超过医疗器械类产品，占比超过50%。
纵向来看，敷尔佳化妆品类的产品收入占比确实在逐年提升。2020年-2022年，敷尔佳来自化妆品类产品的收入分别为7.05亿元、7.22亿元和9.03亿元，占总营收的44.46%、43.75%和51.05%。
IPO上市后，化妆品业务又能否支撑敷尔佳未来地长远发展，对公司来说仍旧是个未知数。敷尔佳需要提升研发实力和创新能力，才能够实现可持续的增长和发展。
