猎云注：邵红霞是达晨财智高级合伙人，在近期的沙丘学院讲课中，她从宏观形势出发，探讨创投机构的生存之道。在她看来，中国经济正在下台阶告别高增长，创投行业则正面临资本寒冬洗牌惨烈。这一时期，长期主义+专业精神+价值投资是创投机构唯一的生存之道……来源：清科沙丘学院（ID：sandhillcollege），讲述：邵红霞。
以下内容根据邵红霞在沙丘学院讲课笔记整理而成，有删减：
1、宏观形势与创投行业：大变局，大洗牌
我们大多数人都是赚时代的钱。在时代和趋势面前，每个人都是小角色。如果时代不给你机会，我们多数人只能认怂。有句话说，小钱靠挣，大钱靠命。这里所说的“命”，就是时代、趋势、宏观，整个大的环境。
目前，我们正处于大变局、大转折、大洗牌的时代。中国经济经过了改革开放40年的高速发展，今天已经到了大拐弯的时代。世界的变化也远远超出了我们的想象，有太多无法预测的黑天鹅，太多无法回避的灰犀牛。国际是新旧秩序的对抗，国内是新旧动能的转换。
中国经济：下台阶告别高增长
投资和宏观经济是密切相连的。2012年以前，中国基本上都是两位数的经济增长。每个行业都在高速发展，每个企业都是热火朝天，赚钱很容易，大家都在抢机会。但是今天，我们面临的不再是两位数的经济增长了。我们处于一个L型的经济环境，甚至有人说还是处在L型的竖杠里头。这时候，市场机会不一样了，大家的心态也不太一样了。
现在，中国经济进入了下半场，增长下台阶。
最近我看了一篇文章，说以前是淘金，未来可能需要炼金。以前，你的机会来自资金、资源，未来你要赚创新的钱，改革的钱，赚核心技术的钱，提升生产力的钱。你需要去打磨、提炼、投入，需要你的功夫和匠心，这跟之前是很不一样的。
过去几十年，很多行业是做增量，蛋糕无限在做大，你只要不笨不懒，各个领域进来一个人都能赚到钱。而现在进入存量博弈，大家是你死我活、有你无我，争抢这块蛋糕了，所以你一定要有存量博弈的状态和能力。
同时，各个行业都在产生剧烈的分化，所有的资源都在往头部聚集，真的是到了一个Winner takes all赢者通吃的时代。想在这个市场上生存，越来越难了，容易的钱都过去了，未来你要有真本领，要有更多投入，要有独门秘笈，有一些差异化的打法才行。
这就是我们目前所处的经济环境。
创投行业：资本寒冬洗牌惨烈
本土创投行业经历了近二十年野蛮的、快速的、超常规的发展，到今天已经进入行业收缩的阶段。
从2018年下半年开始，大家都在说，创投行业是募资艰难、投资放缓、IPO退出也不一定挣大钱。经济环境不太好，已投项目出问题的也多了，投后的压力也增大了。
最近,资本市场的改革力度、速度都是前所未有的。注册制来了，整个估值体系也发生了变化。做投资，要有一个终局思维，你要考虑到投了这个钱，未来3年、5年甚至更长时间，当我们在二级市场退出的时候，资本市场是什么样的估值体系？如果是注册制了，还会是现在的市盈率吗？还会给你这么高的估值吗？还是任何行业都能有这么好的估值吗？一定不会的，不同行业、不同企业会产生巨大分化。你要把钱投到未来二级市场能给出高估值、卖出好价钱的资产上。
目前，市场上的钱少了，基金募集困难了，项目也没有接盘侠了，有钱的人特别谨慎。
其实这20年，创投行业一直在洗牌，但这次是大洗牌，更惨烈，大部分投资机构会被淘汰掉，即使是头部机构，大家也很警惕很有压力。就像我们，每一期基金都要做得好，每一个决策都要认真、谨慎。
整个行业20年看下来，我发现投资行业有一些死穴和铁律是打不通、打不破的——就是同样的决策者、本着同样的责任心，一样的精力投入，但是基金最终出现的业绩结果还是差异不小。像达晨，我们20多只基金，基金回报的倍数，有十几倍的，有几倍的，也有比较低的。其实我们并没有想差异化对待这个基金，或者差异化对待LP，我们希望把每个基金都做得非常平稳，但这真的很难。所以说，投资是一个总带遗憾的行业。
为什么做投资，业绩波动这么大？原因是我们做决策的频率太高了。我们每个礼拜、每个月都要做决策投项目，每个项目可能都是几千万的交易，决策人员很难一直都在特别理性或者是不受干扰的最佳状态，这是其一。第二，凡事都有周期，经济有周期、行业有周期、企业有周期，人也是有周期的。花无百日好，你不可能永远都能保持最鼎盛的状态。所以，一个GP很难保持持续平稳的好战绩。
那怎么办？一是要保持敬畏之心，认真对待每一个决策。决策的失误是最大的失误。一旦投错了，很难纠错。二是要找更年轻的人，更专业的人，让他们来做决策，我们要意识到自己的周期和能力圈的不足。
2、大洗牌中的生存法则
创投行业一定会大洗牌，在洗牌的过程中我们怎么才能不被洗掉？有人说严冬挺好的，把所有的病虫害都杀掉了，才能迎接欣欣向荣的春暖花开。但前提是你千万要熬过去，不要熬不到春天就死了。寒冬漫长，投资机构如何活下去？
第一性原理：回归安静，追问本质
作为一个创投机构，投资的第一性原理，就是要回归安静，追问本质。什么是投资的本质？就是要投到好项目。什么是好项目？它要有好的团队，好的产品，好的服务，好的市场潜力，好的商业模式。项目决策时，要拨开一切杂念，追问项目最本质、最核心的东西。我们在做决策的过程中，真正要追问这个项目的是，第一，有没有价值？第二，值不值这个价？
听起来很简单，但实际上做起来的时候，我们常常会被其他一些莫名其妙五花八门的因素所困扰，很容易就跑偏了。评估项目的时候，团队总会陈述一些投资的亮点和理由，诸如：“某某知名机构也在看，已经决定投资了”、“中介机构已经进场了，很快要报上市材料了”、“这个企业家和某部委关系很铁”等等。大家都说，做投资不能追风口，独立思考很重要。但风在吹，心不动，哪那么容易呢？都是要修炼的。
投资的核心：找到好项目——赚到钱
创投机构是一个商业机构，我们是拿人钱的，拿人钱要给别人赚钱才行。每投一个项目，都要精打细算地想：我怎么赚钱？三年、五年以后如果上市了怎么赚钱？如果不能上市我怎么退，我怎么保证LP的收益？达晨的这二十年，如果今天有一定江湖地位的话，那真的是我们一个一个项目投出来的，一点一点赚出来的。项目一定要赚钱，这是我们的价值观，可能没那么高大上的情怀。
每次培训新员工，我都会说一句话，就是你们投资项目时，真的要把LP的钱当成自己的钱。其实，LP的钱比自己的钱更重要——自己的钱亏了就亏了，但LP的钱不能亏。投资机构是靠口碑、靠品牌的，你一旦亏了别人的钱，你可能就募不到钱，你真的就没有明天了。
所以，基金管理是一个良心活，你要有特别高度的责任心。别人不参与你的决策，不知道你投什么、怎么管，就把自己这么多的钱交到你手上，这是一个沉甸甸的特别大的信任。信任珍贵，不能辜负。想做好投资，一不能有玩票心态，二不能是佛系状态，你要很专业，还要很拼。
很多人说创投行业其实很难很辛苦，我说当然要难了，当然要辛苦了。世界上只有两件事不辛苦，是毫不费力自然达到的，一是衰老，二是死亡，其他都要费劲，都要努力，更何况你要拿那些成功的有钱人的钱了，你只能也必须要付出很多。所以，这个行业就是要赚钱，要找到好项目，这样你才能有立身之本。
唯一正确的道路：长期主义+专业精神+价值投资
那么，怎样才能找到好项目，赚到钱？我觉得就是这十二个字：长期主义、专业精神，价值投资——这是唯一正确的道路。
长期主义：套利与投资机会消失，做时间的朋友
行业发展到这个阶段，我觉得简单套利和机会主义都在逐渐消失。当市场很热，机会很多，赚钱很容易的时候，谁不想赚点快钱呢？每个人都是挺浮躁的，都特别想做容易的事情。但我告诉你，想“巧”是个“当”，抱着投机心态做出的决策，最终都会是一地鸡毛。当你一直选择并坚持做难的事情，时间长了，你才会最终形成你的壁垒。
我们要学会做时间的朋友。假如，你想做10年的事甚至更长时间的事，你会发现市场上没有多少人跟你竞争了。所以要沉下心来，别着急，要保持定力，要看长期，不要太短视。
专业精神：研究驱动、专业专注
投资就是赚认知的钱。当别人不懂，你懂，当别人不敢,你敢，这个“敢”不是莽撞的敢，而是你经过研究、经过思考，你觉得机会来了，你才敢下单。
产业研究方面，不少美元基金做得比我们人民币基金好，他们给优秀的研究人员年薪开得非常高，听说最高有500万-700万，人民币基金很难做到这个水平。当然，我们现在也越来越意识到研究的重要性，因为我们投的是三、五年后的未来，如果方向错了，你就没有机会了，所以我们也在加强研究的工作，加强对行业的趋势判断，以研究驱动我们的投资。
另外就是专业专注。从基金来看，我们是一个综合基金；从行业来看，我们覆盖了所有的新经济行业。但是在我们团队中，一个投资经理只看一个行业，如果你在这个行业里看得很深很透，你把你的朋友圈建立在这个行业里头，当你碰到一个项目时，你能找到产业里的人跟你聊聊，跟你警醒一下风险，结果肯定是不一样的。所以，只有专业、深耕、专注，才能让你避免很多坑，规避很多风险，专业化是我们成功的唯一路径。
价值投资：坚守常识、逻辑和客观规律
能够永远坚守常识，保持平常心的，都不是平常人。这个行业做久了，我们不太相信奇迹，我们更愿意相信逻辑。非线性、爆发式，可能会有，但一定不是大概率的事件。当你做了几十年投资以后，你会发现，其实投资就是博个大概率。
在中国做成一件事，时间消耗通常比你想象的要长。在企业成长的过程中，遇到的困难比你想象的要多。我们经常对企业家说，要把困难想多一点，特别是在中国这样的大环境中，要面对政策的变化，行业的变化，哪有这么容易成功的事。
所以要时刻记住，要有平常心，要坚守常识和规律。
退出变现：不要入戏太深，退出形成循环
我们的基金是有期限的，很多人民币基金周期最多7年。达晨的基金，我从2011年开始将基金期限条款设定为9年，即便这样，基金到期时，我们还是有很多项目退不出的。
有些项目，我们每年给LP的年报里都说，该项目将择机退出，2年3年了，但总退不出。为什么呢？因为我们总不甘心，总期待奇迹。每次决定退出的时候，主投经理、投后部门、风控部门都要过去和企业再聊聊，结果一聊，感觉这个企业家状态还在，还有干劲，还想把这企业做好，还想上市，我们的希望又被点燃，又心软了，又耽搁了一年。
作为一个投资机构，我们就是一个小股东，我们是少数权益的资本，不要入戏太深，舍不得退。其实，你不可能赚到最后一分钱的。上市当然最好，但其他的路径，包括并购、转让、回购等，也要把握好退出变现的机会。对LP来说，流动性就是收益，现金分配很重要，所以你一定要有时间成本意识，要有退出意识，要分现金给LP，形成循环，整个基金才会是良性的。
3、投资的本质：投到好项目，赚到钱
投资的本质就是要投到好项目，赚到钱。怎样才能投到好项目？就是要找到好人和好事。
何谓“好人”？
中国的民营企业平均寿命是2.5年，大集团可能是6、7年，所以在中国踏上创业之路的人，要有点英雄情怀才行。
首先，想做得长久成功，企业家在道德品质上，一定要有底线，要遵守契约承诺；要身体健康，情绪稳定；要全力以赴，没有退路，如果有太多退路的话，你就总想着退了；另外，学习能力要强；既要仰望星空，又要脚踏实地，既要有前瞻性，又要有执行力。社会对企业家的要求太高了。
创业是一个漫长的、充满变数的，常常会感到无助的过程。以前达晨项目少的时候，我们每投一个项目，都会把企业家叫到我们的办公室举行一个简单的签约仪式。每次我都要说：你千万别把我们当成所有事情的靠山，我们不是，你自己才是。我们最多就是个副驾驶，当觉得你的方向可能偏了，会提醒你一下。但真正弄钱、管人、做产品、做市场全是靠你自己。一个企业家一定要有自己承担一切的能力，只有具备很坚韧的卓越素质，才能在创业征程中完善自我、不断精进，最终成为受人尊重的企业家。
什么是卓越的素质？
坚持最后五分钟的勇气
“当战争打到一塌糊涂的时候，真正的将军的作用是什么？就是要在看不清的茫茫黑暗中，用自己发出的微光，带着队伍前进！”我觉得真正优秀的企业家也要有这样的品格，当大家都坚持不下去，想放弃时，你要有坚持到最后的那股坚韧和意志。
持续的创新能力和冒险精神
人这一生，还是要做一点有价值的冒险。创业艰难，但创业的过程也是一个人成长最快的。如果你在一个稳定的平台上，不做老大，你就不用考虑所有的事情，你觉得有老大给你扛着。压力不大，就不会有特别大的成长。但创业家要承担大家的期望，要扛住压力和责任。虽然有些冒险，但也是成就自己，让自己进步最快的一个途径。
坚定超前的战略眼光
超前的战略眼光，就是遇事要想得透一点、想得深一点、想得远一点。只有拥有战略的眼光和思考，才能够和别人拉开差距。
诚信守约的人品
创业者、企业家要和投资人打交道，要和方方面面的人打交道，人品是很重要的。我觉得靠谱，让人放心，让人信任，比聪明、能力强更重要。
所有行业的大成者，基本上都是价值观的胜利。人家觉得你特别靠谱，人很正，是干事儿的人，和你合作很放心，这才是一个企业家很重要的特质。
控制企业发展节奏的能力
控制节奏的能力是非常重要的，就是你要控制你的欲望。很多融到大钱的企业家，特别容易一下子资金链紧张，因为他会想做太多。马云说过，中国的很多企业不是饿死的，是撑死的。
企业成功最重要的因素是什么？时机。Airbnb 为什么火？就是因为是2008、2009年经济危机，美国人失业率提高了，没钱了，愿意把家里的一间房子腾出来，让外人进来住。Uber也是那个时候出现的。所以时机和节奏的把握非常重要。
团结、奋斗的合伙人精神
企业家一定要有一种开放的合伙人精神，要有分享意识。你可以果断，但是你不能刚愎自用。你有胸怀吸取他人的意见，最终有智慧有勇气来拍板。你不能把所有的东西排斥在外面，把自己弄成一个金刚身一样。有的企业只有老板，没有高管。有的企业家嘴上说喜欢人才，实际上只喜欢奴才，听不进去任何不同的意见。
聚焦收敛于主航道的定力
作为企业家，一定要做到专业、专注，就是这个企业我不做到行业第一，我就不去想这个想那个，你要有这种聚焦主航道的定力。
做投资也一样，达晨之所以走到今天，我们在这个市场上口碑还不错，就是因为我们特别知道自己的能力，我们不是那种超级明星。在基金规模上，我们每一期基金都超募，其实我可以把规模做得更大，但是我们还是坚持了一直以来的精品战略，保持我们的定力。也许我们失去了做大规模的机会，但是我们要对我们的LP负责。
集思广益后，独断专行的决策能力
作为一个企业家，你首先能够集思广益，然后要有独断专行的决策能力。这个世界上所有的交易、所有的关系，成败高低，最终还是靠一个气场，拼的是智慧。真正成功的大老板，事业做大了，做好了，你会发现哪怕他长得其貌不扬，但是他站在那儿，我就能看出来他是老板，就是他的那个气场，一开口说话就不太一样。
何谓“好事”？
和创业者交流，创投机构的经典三问：你是干什么的？你是怎么赚钱的？你为什么能够持续赚钱？其实这三个问题就把你的商业模式问出来了。
好事就是符合大趋势，具有成长性，这是我们创投机构判断一个项目最重要的东西。首先，要把握好趋势，现在更新换代很快，你不要走到半路就被别人新的东西杀出来，就没有你的机会，没有你的市场了；第二，成长性是灵魂，因为我们投你是看未来的。
前景广阔的好赛道
如何选好行业赛道？首先，行业要有持续成长，第二，市场前景广阔，天花板要高，第三，要符合国家产业政策方向，第四，管理人才储备要丰富。这些都是你判断是不是好行业的一个标准。
市场空间足够大
对于我们而言，一般10亿以内的行业，市场空间太小。我们也碰到一些企业，占了市场份额的60%-70%了，也只有三、五个亿，这不是我们要投的。它可能是一个好生意，但是对我们来说，我们需要更大的市场空间。但是，如果市场太大，成千上万亿的行业，利益太大，巨头就会进来，你们的机会也不大。
所以，在一些大行业的细分市场中深耕机会是非常重要的，它会给创业者带来更多的机会。
成长性是灵魂
判断成长性，我们会看这种产品服务的需求弹性，什么叫需求弹性？不要市场一变化，价格一波动，消费者立马去找别的来代替你了。有些产品市场波动了，消费者也没办法，比如，油价涨了，你有车的话，还得照样去加油。
好项目 + 好价格 = 好投资
判断项目，不同阶段，考虑的重点也不太一样。
早期项目，我们要看创新性，看爆发性，看核心创始成员的能力。如果是中后期的、成熟期的大项目，我们更多还是要看它的稳定性，财务的规范性，整个上市的可能性，行业的地位等等。
最后，我们还会衡量项目的估值水平，项目的性价比。如果我们买的太贵了，我们也赚不到钱。今年香港上市的，美国上市的，甚至国内上市的，都出现了一二级市场的倒挂，你买进去的时候价格已经很高了。上市退出还亏钱，这就不是成功的投资。
未来，中国资本市场推行注册制，上市容易了，但如果不是真正有核心竞争力的好公司，可能企业上市以后也做不大，也不赚钱。只有那些能够做成大市值的公司，才是创投机构要下重注的标的。所以，我们说好项目加上好价格，才等于好投资！
