猎云注：本文作者周亮是华兴资本董事总经理、私募股权融资负责人，在华兴工作已有11个年头。他曾负责旅游、互联网金融、本地生活等领域，完成了多个领域的私募融资、并购交易。明星案例包括摩拜、京东金融、乐信、一起作业、美菜、马蜂窝、大众点评等。文章来源：华兴资本（ID：iChinaRenaissance）作者：周亮
上一篇《任何市场的终局，往往都是中局 | 华兴观点》中我们提出了整体逻辑：融资策略的思考框架从高到低有四个层次，①分析市场格局→②中长期资本策略→③单轮融资策略→④操作层面策略。为了方便手机阅读，我们分四期聊。
本期跟大家交流一下中长期资本策略。
华兴有一个教育行业的客户，融资节奏把握得好，每轮融资都赶在市场的繁荣期（2015年和2017年末），事半功倍地获得了发展所需的最佳资金支持。而节奏不好的，往往费时费力，还时常有失败的风险。
中长期资本策略的制定考验公司整体资本节奏能力。只有把企业接下来1年的短期竞争策略，和3-5年的中长期竞争格局尽可能想清楚，才可能制定出相对靠谱的资本策略。
我们认为制定中长期资本策略需要想清楚以下几个问题，顺便给出了相应的思维建议。
融资节奏和轮次安排，要有第一性思维
1年融1次-2次，还是5次6次？亦或是2-3年融一次？是小步快跑，还是脉冲式融资，隔一段时间融一个比较大金额的？是等资金还能花半年或者9个月才出来，还是有足够多的钱的时候就开始新一轮融资？
不同的竞争格局往往会有不同的资本策略。在上篇里面也提到，赛道的宽度有时会影响到竞争对手的家数。赛道的长短会影响到这个赛道打透的时间。不同的赛道和竞争格局，竞争的激烈程度和对资金的需求是不同的。
通常我们会看到，有的客户本来计划今年下半年甚至明年再进行下一轮融资，听说竞争对手刚刚融了一轮，就迫于压力立刻启动一轮融资。
在思考融资节奏和轮次安排的过程中，第一性的思维逻辑往往会发挥很大作用。一定要想，什么是打赢战役、而非短期的一场战斗的最关键因素，效率，估值等因素都要让位于这个最主要的矛盾。
比如有的赛道是个短赛道，在1-2年内一定能分出胜负，那么竞争的第一核心要素就是有足够的资源优势迅速抢占市场。所以，相应的资本策略就是不计代价地圈到足够多的钱。这个时候，投资人的品牌，估值等，各种相关的权利等就不是最主要的因素。
这个策略在很多双寡头、强竞争的市场上都印证过。
从早期的优信拍和车易拍的案例，到滴滴与快的的案例，再到摩拜和ofo的案例中，都看到近乎疯狂的融资节奏。
在快速融资的过程中，所有的创始人和股东的股权都被大幅稀释，但是为了在市场竞争中占优又不得不咬牙坚持。
战略投资人的选择，要有竞争性思维
竞争格局对资本策略的另外一个重要影响在于对战略投资人的选择。要不要战略投资人？站队还是不站队，通常会是一个问题。
战略投资人，顾名思义是带来战略价值的投资人。很多时候有些公司在选择战略投资人的时候，对战略价值的理解会停留在相对的表层。
经常有公司这样想问题：希望要T做战略股东，因为可以带来很多的流量；或者，希望有供应链能力的企业投资，能够很好地补充自己在供应链端的短板。这样的考虑逻辑没有错，但是往往不够。
通常战略价值有几个层次：
上下游的资源：比如流量。这是最浅层次的战略协同。钱可以买到的，往往战略价值有限；
品牌背书：通常战略巨头对一些企业有一定的品牌背书的效果，但是比较难以衡量，同时对于不同行业有时差异较大；
战略协同和创新业务合作：有了股权的纽带，可以有足够的信任开展一些共同项目，比如做一些定制化的合作和产品的共同贴牌生产等；
核心能力的补充：比如用户数据的交换与价值挖掘，生态的扶植等。这个往往对于很多公司是非常重要的战略合作。如果能够实现这个点，战略投资人的项目往往是比较成功的。
通常来说，越是简单用钱买不来的战略价值才越有战略意义。
另外，在思考自身需要什么的战略投资人的同时，一定要换位思考、有足够的竞争性思维，考虑另外三个方面：
- 战略投资人所希望要的潜在战略协同是什么？上赶着不是买卖，互相有战略价值才会是好的交易；
- 我的竞争对手的策略是什么？这里有一个先手后手和时机的问题；
- 战略投资人的竞争对手在做什么、想什么？对战略投资人来说，最担心和恐慌的往往是他的竞争对手在做什么。
只有对这三个方面有清晰的分析，才能在战略投资人的选择策略上，有个最佳的方案。
有的时候，战略投资人并不见得可以给自己带来多大的价值，但是如果投了竞争对手，给竞争对手带来品牌或者业务协同的加持之后，是有可能改变当前的竞争格局的。
同时，思考的维度一定也要放到动态的时间维度上。市场在变化，大家也都在变。
2015年有一个医疗互联网的项目，在战略投资人没做这个业务的时候，曾经被战略投资人追得很厉害。但是半年后，战略投资人推出了类似业务，对于布局战略投资的急迫性就没有那么强烈了，结果错失良好的交易时间点。
再如腾讯战略投京东，早两年和晚两年都不一定会发生，京东上市前是最理想的时间点。
境内外资本结构选择，要深谋、速动
选择境内架构（包括纯内资或者JV），还是搭海外架构？这个问题的考虑出发点有两个：
一个是在上市之前的融资通道哪里比较容易。有的时候，人民币私募市场上后续持续融大钱的能力不如美元私募市场。
曾经有一个企业，选择在境内的A股市场上市，为了3年盈利的要求，憋着没有扩展抢市场份额。在市场格局变化、巨头纷纷在该领域加大投入的时候，这个企业需要在保利润和保增长这两个方面做出艰难选择，最终放弃苦熬几年的盈利，选择搭VIE价格拿美元大举杀入补贴战。
因此，如果是需要多烧钱的行业，通常会选择融资金额相对较大，投资人对退出期限相对容忍度较高的美元私募市场。
这个也和A股相对小的体量就去上市有一定关系，造成了人民币市场上投大钱的基金相对不多。同时和基金的退出期限相对较短也有很大关系。
估值也是考虑的一个因素。不同市场的估值逻辑，虽然近几年有趋同的趋势，但是不可否认仍然有一定的差异。企业在哪个市场可以更好地得到资本市场的认可，往往是选择架构以及拿美元或者是人民币的重要考虑因素。
另外一个是未来上市地的选择反过来影响当前的资本结构选择。
这个问题上最常见的是跟风心态，听说A股有战新版机会就一窝蜂地拆VIE，听说新三板是个机会就急匆匆地挂牌，听说香港上市火就一窝蜂地搭VIE。再加上有的中介机构屁股决定脑袋“煽风点火”，企业就随着市场的热点变化来来回回折腾。不仅花了不少冤枉钱也搭进去巨大的精力，有的甚至错过了最佳的上市时间窗口。
A股和海外的上市逻辑还是有些差异的。A股相对而言受到政策和监管的影响相对大些。而海外上市受市场的影响相对大一些。因此，什么公司适合海外上市、什么公司适合去A股，还是有一定的行业差异的。
比如有的行业，可能海外也没有合适的对标企业，市场空间也不足够支撑一家过百亿的美元企业。上市后如果没有巨大的体量，就不容易被大的基金和分析师关注，进而很难有好的流动性，股价和成交量不温不火，未来的再融资和退出都会有些问题。
这个事情上，企业需要充分论证、谋定而后动很重要，一旦决定就要争分夺秒，静若处子、动若脱兔，力争喝到头啖汤。而且不同的政策导向、市场环境，对相应的选择影响很大。
因此好的企业其实需要长期与资本市场保持接触，了解最新动向。
上市与并购退出问题，要有超前意识
再后是上市地和上市时间点选择，这个问题初步看上去很多时候会离有的企业比较远。但是一定要提前去考虑这个问题。
上市不是说上就能上的，从准备时间来说，短的也要小1年的时间，长的甚至需要数年。当下要为了之后的上市计划，做出未雨绸缪的安排。
比如VIE结构的搭建；财务、审计、税务与合规的安排；CFO的选择与团队的搭建等，券商与投行团队的选择等。
IPO的市场同样也受到资本市场波动影响，有很强的窗口效应。有的时候同样的公司早上3个月和晚上3个月，估值差距天差地别，甚至有时就是上去与上不去的区别。犹豫的代价有时候是上亿美元的IPO融资额差距。
举个例子，2017年有一批互联网金融的公司进行海外上市，前后几个月的市场好坏，给不同公司IPO估值带来很大差异。另外，没有上市的互联网金融公司，后续上市就有可能会面临监管和市场环境等更大的挑战。
而当IPO窗口来临的时候，能够跑在别人前面，有时候就是弯道超车的绝佳机会。某娱乐领域曾经有公司借助在A股上市，一时估值和战略布局都远超海外上市的同行。由一个相对落后的品牌一跃成为行业龙头，一时风光无两。
另外，何时选择并购退出也是需要想的一个问题。以前股市有句话是：会买的是徒弟，会卖的才是师傅。这句话充分反映选择合适的退出时间点的重要性。
在合适的时间点上卖，对企业和股东等各方面，是利益最大化的理性选择。但是通常创始人或者CEO觉得企业到了卖的时间点，往往是在企业发展遇到瓶颈的时候，会伴随着一定程度的一厢情愿。
积极与市场互动有时候才会更加敏感地捕捉到稍纵即逝的最佳退出时间点。
任何人都没有所谓的上帝视角，商业实战也没有所谓的“如果”以及重来一次的可能。因此任何事后诸葛亮的评价都于事无补。只能在事前要保持足够的市场敏感度。至少创始人或者CEO脑子里要有这个意识。
CEO只有对这些中长期的资本策略有一定的判断，才能在融资的过程中，把握资本市场的节奏和企业自身的发展节奏。
而一个优秀的FA，不仅仅要帮助企业完成一轮融资，更重要的是帮助企业一定程度上想清楚接下来3-5年的资本路径怎么走，与企业一起长期面对风起云涌、变幻莫测的资本市场。
